休閑零食行業(yè)深度研究報告：多快好省 零食量販店的崛起與突圍

引言：休閑零食每一輪大的渠道變革，都孕育著巨大的流量變遷機會。21 年以來零食量販折扣店跑馬圈地加速增長，開店空間廣闊，零食量販產(chǎn)業(yè)趨勢基本已達成共識，甘源、鹽津、勁仔各零食企業(yè)亦紛紛布局，但市場對零食量販業(yè)態(tài)背后的商業(yè)模式、競爭和終局研究尚少，本篇報告基于豐富的產(chǎn)業(yè)調(diào)研，進一步剖析零食量販業(yè)態(tài)本質(zhì)，并梳理零食企業(yè)的投資機會。

產(chǎn)業(yè)趨勢：供需共振高性價比突圍，可看2-3 年的高速成長紅利。后疫情時代追求多快好省，零食量販店高性價比突圍，當前已達1 萬余家。對比傳統(tǒng)零食店，零食量販店部分選品廠家直供，減少經(jīng)銷商加價環(huán)節(jié)，快速周轉(zhuǎn)沒有賬期；下游門店由賺盈利走向賺周轉(zhuǎn)，均價低于傳統(tǒng)渠道25-30%，產(chǎn)品高迭代優(yōu)化用戶體驗。通過重構(gòu)價值鏈較好的優(yōu)化了單店模型，頭部零食量販店的閉店率在5-8%，帶店率2~3，運營效率較高。當前全國萬店以上，零食很忙領跑，22 年底開店2k+，其余大部分品牌跑馬圈地加速，拓店目標積極；盼盼、美宜佳等跨品類玩家亦積極布局，產(chǎn)業(yè)紅利可看2-3 年。

我們通過人均單店滲透、可比業(yè)態(tài)等方法交叉驗證，測算25 年開店可看3 萬家。

商業(yè)模式：低價走量式零售，拼的還是效率。零食量販店收獲流量變遷的密碼：是以高性價比的品牌連鎖形式，即通過上游壓縮采購環(huán)節(jié)降低成本、下游提升消費體驗，收獲放大的社區(qū)流量。其低價走量零售的本質(zhì)，決定了效率制勝。分階段看，品類發(fā)展初期，不同品牌打法趨同，社區(qū)點位是強先發(fā)優(yōu)勢；但行業(yè)由導入到加密階段，前端門店紅利減少，競爭將回歸后端供應鏈。供應鏈上游是買手和選品的邏輯，難點在如何組一盤好貨，并實現(xiàn)高性價比采購；下游則是門店組織效率，需憑借強大的管理護航快速復制開店，從已融資品牌的子彈投向看，也多集中在門店數(shù)字化和供應鏈建設，夯實運營效率。故最終突圍企業(yè)大概率是極致的成本優(yōu)勢效率領先。

格局展望：終局區(qū)域并立，但超級頭部可期。大部分品牌在本埠加密，而行業(yè)頭部幾家跑馬圈地，異地占比已達30-40%，但外圍市場則需配套的選品/倉儲與物流，與當?shù)仄放贫瘫嘟蛹哟蟾偁?。當前爬坡期各品牌擴店樂觀，單店模型加速外溢，23 年大概率競爭加劇，24-25 年各品牌核心區(qū)域或出現(xiàn)一定程度的調(diào)整，此后穩(wěn)態(tài)的區(qū)域寡頭千店模型形成。而考慮到零食很忙供應鏈領先，且不斷打磨UE，盡管萬店模型具備客觀難度（品類天花板更低+品牌可差異化程度更低），但成為5k+店的超級頭部仍可期待。

此外，零食量販企業(yè)外擴時，初期讓利門店，試點跑通后先當?shù)丶用?，半年至一年后逐步放開。但門店數(shù)往往只能作為后驗指標，建議優(yōu)先關(guān)注外埠市場的爬坡期和坪效。

零食生產(chǎn)商：渠道變革帶來洗牌，競爭回歸產(chǎn)品和效率。零食量販拓店加速度最快時期已過，但若從產(chǎn)業(yè)鏈上中下游尋找投資機會，更建議關(guān)注鋪貨邏輯順暢且可以讓渡風險的零食生產(chǎn)商。其中，部分食品尤其是單一大品類企業(yè)擔憂價盤，而大品牌認為量販渠道占比小，選擇不合作或間接&被動式合作。但積極擁抱渠道的企業(yè)中，強供應鏈生產(chǎn)型優(yōu)先拿到入場券，而品質(zhì)穩(wěn)定、高復購的白牌亦有望破局。

鹽津鋪子：渠道型思路，充分受益者。鹽津具備強大的柔性生產(chǎn)能力和規(guī)模效應、打法靈活調(diào)整迅速。公司省內(nèi)集合店已跑通，核心增量在頭部集合店SKU 增加及肩腰部集合店合作擴容，省外有望借助集合店反哺研發(fā)，克服區(qū)外擴張的難點。

甘源食品：產(chǎn)品硬通貨，全渠道放量。22 年底架構(gòu)調(diào)整，全面擁抱零食渠道，此外，商超改革紅利、電商團隊重構(gòu)、會員超新簽約，預計23 年全渠道均可放量。

勁仔：產(chǎn)品矩陣優(yōu)化，增長動能向上。公司過去定量裝為主，擔憂價盤擾動，布局謹慎，但當前適當加大弱勢地區(qū)鋪貨，大包裝接力，散稱放量，驅(qū)動增長。

洽洽食品：質(zhì)優(yōu)成長穩(wěn)，積極摸索中。公司前期擔憂價盤。但前期與蜜雪等餐渠合作效果良好，后續(xù)計劃以聯(lián)名或定制形式與零食量販渠道直營對接。

良品鋪子：另辟蹊徑，仍待驗證。已開4 家零食頑家試水，同時參與趙一鳴A 輪融資, 過去開店與品牌運營經(jīng)驗豐富，有望學習復制，但零食量販模型仍需摸索。

投資建議：擁抱渠道迭代，擇優(yōu)景氣成長。結(jié)合我們對零食量販店上下游的梳理，積極布局的零食生產(chǎn)商是本輪渠道紅利最大受益者，既可享受新一輪的鋪貨紅利，又可反哺研發(fā)跟隨省外拓店，促進制造端和供應鏈提效。具體標的我們建議兩條思路布局：

一是產(chǎn)品為王，用硬通貨鋪渠道的邏輯清晰；二是效率制勝，盈利模式&痛點匹配。

建議關(guān)注產(chǎn)品至上的甘源，22 年安陽新品及招商不及預期，23 年調(diào)整后全渠道均可放量；而鹽津供應鏈高效，sku 豐富，渠道改革紅利釋放值得期待。

風險提示：開店及滲透率不及預期；行業(yè)競爭加??；甘源鹽津等合作不及預期；草根調(diào)研&渠道調(diào)研存在樣本選取誤差。

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轉(zhuǎn)自華創(chuàng)證券有限責任公司 研究員：歐陽予/范子盼/董廣陽