鋰電產(chǎn)業(yè)鏈2023年三季報(bào)總結(jié)：盈利漸趨底部走穩(wěn)可期 結(jié)構(gòu)分化海外供應(yīng)鏈占優(yōu)

行業(yè)需求保持正增長，增速有所下滑，供給過剩仍是主要矛盾。2023 年1-9 月，國內(nèi)新能源汽車銷量628 萬輛，同比增長38%；前三季度我國動(dòng)力電池累計(jì)產(chǎn)量/裝機(jī)量分別為491.5GWh/255.7GWh，累計(jì)同比增長35.4%/32.0%；中游正極、負(fù)極、隔膜、電解液四大主材前三季度產(chǎn)銷量同比增速約20%-40%，整體增速較21-22 年回落，但仍保持了正增長。

產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配由上中游轉(zhuǎn)向下游，各環(huán)節(jié)盈利走勢(shì)分化。（1）三季度來看，上游資源和中游材料盈利維持跌勢(shì)，其中鋰鈷資源大幅下降，Q3 凈利率環(huán)比-11.4pct，中游材料盈利降幅環(huán)比收窄，有觸底走穩(wěn)跡象但仍需觀察，下游電池環(huán)節(jié)有所受益，產(chǎn)業(yè)鏈中利潤占比同比+33pct 達(dá)62%，占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈最大價(jià)值量。（2）從中游細(xì)分材料來看，三元材料整體利潤大幅提升，大部分企業(yè)回歸正常加工利潤模式，三元前驅(qū)體也類似，龍頭企業(yè)保持了可觀盈利；鐵鋰正極行業(yè)受益于碳酸鋰去庫，整體利潤連續(xù)減虧，雖難言到底但度過最艱難時(shí)刻；負(fù)極材料仍處于價(jià)格下行通道，但幅度有所收窄，行業(yè)利潤呈現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)特點(diǎn)；隔膜行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，凈利率環(huán)比收窄-4.9pct 但仍在高位；電解液行業(yè)利潤微降，最艱難時(shí)刻在Q1，Q2-3 出現(xiàn)探底跡象；銅箔競(jìng)爭(zhēng)仍舊激烈，行業(yè)凈利率環(huán)比-2.3pct；其他輔材相對(duì)穩(wěn)定，凈利率環(huán)比-0.6pct。

企業(yè)結(jié)構(gòu)分化：出口型企業(yè)表現(xiàn)優(yōu)異，海外業(yè)務(wù)提升業(yè)績(jī)韌性。三季度國內(nèi)的降價(jià)趨勢(shì)與海外的高盈利模式此消彼長，海外業(yè)務(wù)占比高的公司普遍取得較亮眼的三季報(bào)。一方面由于海外客戶成本敏感度低于國內(nèi)，且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度相對(duì)較低，海外業(yè)務(wù)盈利水平普遍高于國內(nèi)；另一方面在今年國內(nèi)市場(chǎng)需求走弱、競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈的背景之下，深耕海外市場(chǎng)、綁定國際大客戶的鋰電企業(yè)量利兩端均明顯受益，業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，未來有望享有更強(qiáng)增長確定性。

需求的階段性調(diào)整和供給的集中釋放，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)，尤其是材料中游企業(yè)23年業(yè)績(jī)受挫，但隨著尾部出清、擴(kuò)張趨緩，盈利有望走出底部。當(dāng)前我們已經(jīng)看到部分環(huán)節(jié)盈利底部顯現(xiàn)，開始逐步走穩(wěn)向上，甚至有龍頭憑借自身阿爾法屬性或海外業(yè)務(wù)助力實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長。

未來，美國和東南亞等新興市場(chǎng)的崛起有望在全球范圍內(nèi)激發(fā)新一輪增長活力。而中國鋰電企業(yè)在長期發(fā)展中已經(jīng)形成產(chǎn)業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，并積極拓展海外市場(chǎng)，中長期有望充分受益全球電動(dòng)化成長空間。結(jié)合供給難度、行業(yè)格局及龍頭競(jìng)爭(zhēng)力，我們依舊看好電動(dòng)車投資機(jī)會(huì)，并建議關(guān)注海外供應(yīng)鏈和龍頭企業(yè)兩條主線，包括：電池環(huán)節(jié)寧德時(shí)代(300750，未評(píng)級(jí))和億緯鋰能(300014，未評(píng)級(jí))、電解液龍頭天賜材料(002709，未評(píng)級(jí))、隔膜環(huán)節(jié)恩捷股份(002812，未評(píng)級(jí))和星源材質(zhì)(300568，未評(píng)級(jí))、正極一體化公司華友鈷業(yè)(603799，未評(píng)級(jí))等。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策變化風(fēng)險(xiǎn)；電動(dòng)車銷量不達(dá)預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)，盈利變化風(fēng)險(xiǎn)；供給釋放提速，競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期。

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轉(zhuǎn)自東方證券股份有限公司 研究員：盧日鑫/李夢(mèng)強(qiáng)/林煜