免稅行業(yè)：后疫情時代 奢侈品牌如何牽手中國免稅？

全球最大免稅市場遭遇疫情和中國市場崛起的雙重沖擊。韓免過度依賴中國消費者的脆弱性在疫情下徹底爆發(fā)。根據(jù)韓國免稅店協(xié)會，2020年韓國海外游客免稅銷售額（韓元口徑）同比減少30.4%，整體規(guī)?？s小37.7%，中國游客數(shù)量的急劇下滑沖擊韓國免稅市場規(guī)模。同時，中國免稅市場加速引導消費回流，2020年海南離島免稅購物金額同比增長104%；2021年海南10家離島免稅店銷售額601.73億元，同比增長84%。

韓國免稅市場是否會被國內免稅市場替代？我們認為韓免市場目前依然存在一定貨源和價格優(yōu)勢，但由于國內貨品sku和價格依托頭部零售商的采購優(yōu)勢和渠道能力正在拉近與韓免市場的距離，此外韓免愈發(fā)凸顯的代購屬性也引起更多品牌商對于其渠道價值的重新考量，無法觸達直接消費者是韓免渠道長期價值削弱面臨的挑戰(zhàn)。因此長遠來看國內免稅行業(yè)的發(fā)展會削弱韓免現(xiàn)有優(yōu)勢，進一步擠占免稅市場份額。

在后疫情時代，海南離島免稅作為海南自貿港核心政策之一，不斷提質升級，我們對重奢入駐國內免稅渠道的可能性依然樂觀：

1）消費回流經(jīng)濟意義抬升，政策紅利持續(xù)釋放。借鑒國際經(jīng)驗來看，居民赴境外消費階段性高增是我國向高收入國家邁進的必然現(xiàn)象，需要有效且即時應對，削弱消費外流對就業(yè)、稅收以及經(jīng)濟增長的負面影響。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2021年，最終消費支出對經(jīng)濟增長貢獻率為65.4%，拉動GDP增長5.3個百分點。我們認為中長期來看政策端不會放松對消費回流的強力引導。截至今年4月，海南離島免稅政策歷經(jīng)8次調整，從品類、件數(shù)和額度等維度持續(xù)放寬購物限制。此外針對直播帶貨等電商新業(yè)態(tài)，抖、快也多次出臺相應政策加強監(jiān)管，引導行業(yè)良性發(fā)展。

2）稀缺性免稅市場，優(yōu)勢和潛力突出，品牌“增長焦慮”時代下的良藥。

復盤韓免發(fā)展歷史，我們認為中國同樣兼具免稅行業(yè)發(fā)展的稀缺市場屬性和零售商潛能。高額價差、強購買力、缺乏本土奢侈品（對海外奢侈品牌的熱忱）構成了中國發(fā)展免稅市場的要素。中國中免，作為領先的旅游零售商，把握核心商圈和優(yōu)質客流，在疫情下加速供應鏈、渠道、運營效率等全面經(jīng)營能力提升。未來更多物流巨頭加入海南免稅供應鏈打造，協(xié)助提升國內免稅市場的運營與服務能力。對于增長焦慮時代下的品牌來說，中國免稅市場吸引力不斷增強。

投資建議：我們預計中國中免22-24年EPS分別為4.58/7.60/9.13元，維持“買入”評級，建議關注海汽集團、海南發(fā)展、王府井。

風險提示：疫情反復；政策不及預期；競爭加??；消費能力下滑

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轉自西部證券股份有限公司 研究員：許光輝