長視頻行業(yè)：內(nèi)容布局、平臺(tái)調(diào)性與差異化、ARPU提升

從行業(yè)競(jìng)爭來看，在審核趨嚴(yán)和流量企穩(wěn)的背景下，長視頻逐漸進(jìn)入良性階段，以ROI 為導(dǎo)向制作精品內(nèi)容，通過優(yōu)質(zhì)內(nèi)容獲取會(huì)員青睞，聯(lián)合提高會(huì)員價(jià)格獲取收入的可持續(xù)穩(wěn)健增長。從成本的角度來看，各平臺(tái)都為了改變財(cái)務(wù)現(xiàn)狀降本增效，控制不必要的開支，并一定程度上砍掉ROI 小于1 的項(xiàng)目投入，愛奇藝在22Q1 也實(shí)現(xiàn)了單季度盈利。上游制作機(jī)構(gòu)加速整合，由版權(quán)劇制作轉(zhuǎn)型為平臺(tái)制作定制劇、分賬劇，也一定程度體現(xiàn)了流媒體平臺(tái)對(duì)上游溢價(jià)力的提升，進(jìn)而有效控制內(nèi)容成本。

四家平臺(tái)的內(nèi)容制作架構(gòu)和內(nèi)容趨勢(shì)比較分析，愛奇藝和芒果TV 均構(gòu)建了更為獨(dú)立的內(nèi)容制作體系。其中，愛奇藝在劇集和綜藝的工作室產(chǎn)出都較為全面，芒果在綜藝團(tuán)隊(duì)數(shù)量和質(zhì)量上領(lǐng)先行業(yè)，目前仍在擴(kuò)充劇集團(tuán)隊(duì)，加強(qiáng)內(nèi)容自制能力。騰訊視頻、優(yōu)酷的內(nèi)容制作架構(gòu)更偏BU 制，在內(nèi)容制作上沒有前兩者那么細(xì)致的劃分。從各平臺(tái)的內(nèi)容制作趨勢(shì)和未來的布局來看，各平臺(tái)都在優(yōu)勢(shì)品類的基礎(chǔ)上增加新賽道的布局，呈現(xiàn)逐步差異化的內(nèi)容制作趨勢(shì)。騰訊以愛情和古裝為核心，近年來加大了劇情和都市題材的投入。愛奇藝以懸疑、古裝為根基，近年來劇情和家庭成為前兩大題材類目。優(yōu)酷前三大題材為愛情、劇情和古裝，懸疑的布局有所增加。芒果TV 最多的是愛情題材，都市和劇情類緊隨其后。

投資建議。好的方面在于，外部環(huán)境的沖擊已經(jīng)鈍化，留在長視頻的用戶，特別是付費(fèi)訂閱用戶的需求和粘性是較穩(wěn)定的，這部分用戶是長視頻的基本盤。平臺(tái)也將核心資源用于服務(wù)訂閱用戶，通過優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容體驗(yàn)留住用戶的同時(shí)進(jìn)行有效提價(jià)。我們認(rèn)為市場(chǎng)主要擔(dān)憂提價(jià)對(duì)會(huì)員數(shù)是否形成負(fù)面沖擊，以及提價(jià)的空間不清晰。

我們選取（1）Netflix 在香港地區(qū)的包月定價(jià)折合人民幣為54 元-80 元/月。（2）2021 年全國平均電影票價(jià)（40.8元人民幣）作為參考，以愛奇藝為例，目前ARPU 提升至15 元（名義定價(jià)22 元），未來2 年/5 年持續(xù)每年3-4 元提價(jià)幅度是可期的。但目前平臺(tái)的提價(jià)和盈利觀察周期都還較短，需要時(shí)間自證。未來在持續(xù)提價(jià)能力得到證明后，或有機(jī)會(huì)得到估值修復(fù)。目前芒果超媒、愛奇藝的估值對(duì)應(yīng)2023 年的利潤水平分別對(duì)應(yīng)20x、9xPE，我們認(rèn)為長期角度仍有價(jià)值提升空間，建議關(guān)注芒果超媒、愛奇藝。

風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶因提價(jià)取消訂閱的風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)容監(jiān)管持續(xù)收緊對(duì)內(nèi)容供應(yīng)造成擠壓等。

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