西部礦業(yè)：精進不休 眾望不負

    事件：公司發(fā)布2020 年三季報，前三季度實現營業(yè)收入211 億元，同比下滑5.35%；實現歸母凈利8.33 億元，同比增長2.67%；扣非歸母凈利8.02 億元，同比增長4.13%；EPS 為0.35 元/股，同比增長2.94%。

    點評：

    金屬價格上漲，Q3 業(yè)績同環(huán)比大幅提升。公司2020 年Q1-Q3 歸母凈利分別為0.71、2.76、4.87 億元，業(yè)績逐季提升，Q3 單季度凈利同比增長117%、環(huán)比增長76%；Q1-Q3 銷售毛利率分別為11.5%、13.4%、15.3%。公司季度業(yè)績和盈利能力逐季提升，主要受銅鉛鋅等金屬銷量提升及價格上漲推動（2020Q1-Q3 銅現貨均價分別為4.48、4.38、5.12 萬元/噸，鋅現貨均價分別為1.69、1.65、1.91 萬元/噸；Q3 銅均價同比增長9.2%、環(huán)比增長17%），另外公司冶煉業(yè)務通過降本增效逐步減虧也對公司業(yè)績有較大貢獻。公司前三季度營收同比有所下滑，主要由于上半年金屬價格同比下滑以及公司貿易業(yè)務波動所致。

    玉龍銅礦二期投產在即，銅礦增量較大。公司現有5 個銅鉛鋅礦在產，另有3 個鐵礦和1 個銅鎳礦，主要分布于青海、內蒙、四川及西藏等地，是我國西部高原銅礦龍頭企業(yè)。2020 年公司計劃生產銅精礦含銅4.95 萬噸、鋅精礦含鋅16.38萬噸、鉛精礦含鉛6.38 萬噸、精礦含金253 千克、精礦含銀134.25 噸、鐵精粉含鐵170.8 萬噸。公司近幾年鉛鋅礦產量趨于穩(wěn)定，未來幾年增量主要在銅礦。公司原有銅礦金屬產能大概6 萬噸（獲各琦3 萬噸、玉龍一期3 萬噸，其中包括1 萬噸濕法冶煉銅），權益產能4.74 萬噸；玉龍二期10 萬噸預計年內投產，投產后銅礦金屬產能將達到16 萬噸，權益產能10.54 萬噸。新增產能達產后，銅礦權益產量至少翻倍，公司業(yè)績有望大幅增長。

    需求持續(xù)復蘇，銅價有望繼續(xù)上漲。我們預計2020 年Q4 工業(yè)金屬將進入新一輪庫存周期的主動補庫階段，有望支撐金屬價格繼續(xù)高位運行。目前銅庫存處于歷史低位，供給受到抑制，需求隨著疫苗后續(xù)落地有望持續(xù)復蘇，若Q4 進入主動補庫周期，將進一步推動銅需求增長，銅價有望繼續(xù)上漲。