蘇泊爾：內(nèi)銷逐漸變革 海外SEB訂單提速

    蘇泊爾公布2020 年業(yè)績：營業(yè)收入186.0 億元，同比-6.3%；剔除會計準則變化，營收同比下滑1.35%；歸母凈利潤18.5 億元，同比-3.8%；每股盈利2.25 元?？鄯呛髿w母凈利潤16.0 億元，同比-8.0%。對應4Q20 營業(yè)收入52.9 億元，同比增長6.8%；剔除會計準則變化，營收同比+12.5%；歸母凈利潤7.65 億元，同比增長14%。

    2020 年分紅1.29 元/股，若考慮股份回購，年度分紅率79.1%。公司業(yè)績符合我們的預期。

    內(nèi)銷逐步恢復：1）公司在傳統(tǒng)小家電、炊具市場保持優(yōu)勢。根據(jù)Gfk，2020 年蘇泊爾炊具炒鍋、高壓鍋等七大炊具品類，線下總體市場份額累計49.2%，同比+1.4ppt；根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)，2020 年蘇泊爾電飯煲、電壓力鍋等九大廚房電器品類線下合計市場份額累計31.5%，同比+1.6ppt。2）公司在線上長尾品類中競爭力不足，導致2020 年蘇泊爾內(nèi)銷低于年初市場預期。1H20、2H20 內(nèi)銷營收分別同比-19.5%、-5.4%。3）公司需要進行渠道、營銷等方面的變革。2Q20 公司開始進行調(diào)整，小家電引入更多長尾品類和IP類聯(lián)名產(chǎn)品，加強線上資源投放。淘數(shù)據(jù)監(jiān)測，1Q/2Q/3Q/4Q20蘇泊爾線上銷售額分別同比+14%/+42%/ +31%/+32%。

    SEB 訂單強勁增長：1）海關(guān)總署數(shù)據(jù)統(tǒng)計，1Q/2Q/3Q/4Q20/2021年1-2 月家電行業(yè)出口分別同比-15%/+14%/+40%/+52%/+93.7%。

    2）與行業(yè)趨勢一致，SEB 訂單自3Q20 上調(diào)計劃。2020 年SEB 訂單54.5 億元，同比增長15.0%，占總營收29.3%，帶動2H20 出口同比增長26.5%。3）SEB 在歐美市場銷售自3Q20 開始恢復正增長。

    1Q/2Q/3Q/4Q20，SEB 西歐地區(qū)收入分別同比-14%/-8%/+9%/+2%，北美地區(qū)收入分別同比-6%/-7%/+18%/+8%。

    財務分析：1）由于會計準則變化，2020 年毛利率、銷售費用率同比大幅下降，但毛利率-銷售費用率同比維持穩(wěn)定。2）經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流20.8 億元，同比+20%。3）原材料價格快速上漲，公司適當備貨，2020 年末存貨24.1 億元，同比+7%。

    發(fā)展趨勢：中國小家電市場線上化率提升，長尾品類增長快的背景下，蘇泊爾未來需要在產(chǎn)品、渠道、營銷方面進行調(diào)整。此外，原材料價格快速上漲，公司需要加快新品迭代，消除成本上漲壓力。

    盈利預測與估值：維持2021 年和2022 年盈利預測不變。當前股價對應2021/2022年28.8 倍/24.8 倍市盈率。維持跑贏行業(yè)評級和89.43 元目標價，對應35.9 倍2021 年市盈率和31.0 倍2022 年市盈率，較當前股價有25.0%的上行空間。

    風險：市場需求波動風險；貿(mào)易摩擦風險；匯率波動風險。