益豐藥房：分化整合大時(shí)代 藥店龍頭穩(wěn)步前行

    區(qū)域聚焦，穩(wěn)健擴(kuò)張的藥店龍頭企業(yè)。益豐2001 年創(chuàng)立于湖南，首創(chuàng)平價(jià)藥房模式，2019 年上升至中國連鎖藥店銷售額Top 10 第五名，是國內(nèi)連鎖藥店龍頭。公司堅(jiān)持“區(qū)域聚焦、穩(wěn)健擴(kuò)張”的發(fā)展戰(zhàn)略，深耕中南華東，并擴(kuò)展全國市場，2018 年新開辟華北市場，目前整合效果良好。截止2020 年H1，公司在九省擁有連鎖藥店5137 家，其中6 個重點(diǎn)省份市場規(guī)模領(lǐng)先。門店穩(wěn)健擴(kuò)張驅(qū)動業(yè)績長青，2015-2019 公司收入利潤C(jī)AGR 分別為37.9%和32.6%，持續(xù)穩(wěn)定的高增長在上市藥店中具備稀缺性。

    行業(yè)整合加速+處方外流增量，連鎖藥店開啟長景氣周期。當(dāng)前國內(nèi)藥店行業(yè)仍較為為分散，相較美日成熟市場，國內(nèi)藥店集中度尚有很大提升空間。2019年國內(nèi)藥店連鎖率提升至55.74%（+3.59pp），CR10 占比提升至20%，藥店行業(yè)正在加速整合。另一方面，帶量采購?fù)七M(jìn)下院外渠道價(jià)值凸顯，電子處方共享平臺也將加速處方外流進(jìn)程，零售藥店有望成為藥品銷售的主流終端。假設(shè)到2030 年零售藥店承接30%的處方量，那么僅處方外流帶來的增量規(guī)模就超2000 億。頭部連鎖藥店在專業(yè)化、規(guī)范性、資質(zhì)等方面優(yōu)勢明顯，也是外流處方藥的主要承接陣地。

    精益管理，內(nèi)在效率行業(yè)領(lǐng)先。公司凈利率穩(wěn)步提升，常年位居上市藥店前兩名。公司在門店、員工、商品、顧客和費(fèi)用等方面均進(jìn)行了詳細(xì)的戰(zhàn)略規(guī)劃和精細(xì)的運(yùn)營管理：1）門店：中小型門店占比達(dá)84%，坪效穩(wěn)中有升；2）員工：培養(yǎng)與激勵雙驅(qū)動，人效行業(yè)領(lǐng)先；3）商品：商品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，持續(xù)提升議價(jià)能力；4）顧客：圍繞慢病管理提供專業(yè)藥事服務(wù)，會員銷售占比84%，位列上市藥店第一；5）費(fèi)用：管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率常年位居行業(yè)低位，真正做到“精益管理”，從而實(shí)現(xiàn)了行業(yè)領(lǐng)先的高毛利率、高坪效、高人效以及低費(fèi)用率的情況，并鑄就了公司的高凈利率水平。

    外延加速，自建+并購雙輪驅(qū)動持續(xù)快速發(fā)展。公司門店跨區(qū)域復(fù)制的連鎖擴(kuò)張能力強(qiáng)，盈利周期縮短，新開店第二年普遍實(shí)現(xiàn)收入翻倍以上增長，第三年實(shí)現(xiàn)20-25%增長，后續(xù)回歸老店5-10%的增速。公司平均每年新開店占比約25%，自建門店穩(wěn)步推進(jìn)。并購門店來看，公司整合能力突出，過往并購門店均實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾，實(shí)現(xiàn)盈利增長。截止2020 年H1，公司現(xiàn)金余額18.4 億，加上擬募集的15.81 億元可轉(zhuǎn)債，整體現(xiàn)金流充裕，為單店內(nèi)生增速提升及外延擴(kuò)張奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。公司外延步伐明顯加快，未來有望憑借自建+并購雙輪驅(qū)動，實(shí)現(xiàn)持續(xù)快速發(fā)展。