中藥行業(yè)四季度策略：四季度關(guān)注支付端變化 長期關(guān)注三大主線

核心要點(diǎn)：

受多重因素影響，中藥行業(yè)Q2 業(yè)績短期承壓從醫(yī)藥二級(jí)子行業(yè)來看，2024Q2 化學(xué)制藥的業(yè)績邊際改善最為明顯，醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療器械的利潤增速有所好轉(zhuǎn)，生物制品業(yè)績承壓更加明顯，中藥業(yè)績延續(xù)Q1 偏弱的趨勢。中藥行業(yè)因上游中藥材價(jià)格上漲、高基數(shù)、消費(fèi)疲軟影響高端消費(fèi)類中藥、中藥集采聯(lián)動(dòng)等因素，Q2 表現(xiàn)低于市場預(yù)期，收入端和利潤端同比均呈現(xiàn)降幅擴(kuò)大的態(tài)勢。

從中藥行業(yè)上市公司具體業(yè)績情況來看，中藥行業(yè)2024H1 營收TOP10 主要集中于品牌中藥和中藥創(chuàng)新藥，其中，中藥創(chuàng)新藥受高基數(shù)等因素影響，增速表現(xiàn)不及品牌中藥。TOP10 中有7 家公司營收規(guī)模超50 億元，這7家公司主要集中于品牌中藥。三季度由于高基數(shù)效應(yīng)減弱，中藥行業(yè)業(yè)績壓力有望階段性緩解。從已公布三季報(bào)及業(yè)績預(yù)告的情況看，業(yè)績表現(xiàn)較好的公司主要為龍頭品牌中藥以及“醫(yī)保+基藥”品種的公司。

中藥板塊調(diào)整充分，估值處于歷史低位

2024 年截至10 月22 日，醫(yī)藥板塊跌幅為9.97%，跑輸滬深300 指數(shù)25.32個(gè)百分點(diǎn)。分板塊來看，六個(gè)醫(yī)藥二級(jí)子板塊中，僅化學(xué)制藥實(shí)現(xiàn)正收益，僅化學(xué)制藥、中藥跑贏醫(yī)藥板塊。其中，中藥板塊跑輸滬深300 指數(shù)20.41個(gè)百分點(diǎn)，跑贏醫(yī)藥生物4.91 個(gè)百分點(diǎn)。

中藥板塊PE（TTM 整體法）約27.59 倍，PB（LF）約2.44 倍；PE 處于近十年來29.6%的分位數(shù)，PB 處于近十年來8.3%的分位數(shù)。中藥板塊已經(jīng)經(jīng)過較為充分的調(diào)整，估值處于歷史低位，具備較高安全邊際。

投資建議：四季度關(guān)注支付端變化，長期關(guān)注三大主線政策利好持續(xù)釋放，四季度關(guān)注支付端變化。我們堅(jiān)定看好中藥行業(yè)發(fā)展的大邏輯。需求端，政策對(duì)中醫(yī)藥的宣傳普及、政策助力中醫(yī)藥基層滲透率提高、提高中成藥使用比例、居民健康意識(shí)的提升，疊加人口老齡化，共同構(gòu)建了中藥行業(yè)的大需求、大市場，中藥行業(yè)“防治養(yǎng)”的獨(dú)有優(yōu)勢有望得到更加充分的發(fā)揮。供給端，審評(píng)審批加速、中醫(yī)藥才人隊(duì)伍建設(shè)、中醫(yī)藥服務(wù)體系完善、打造傳播平臺(tái)和體驗(yàn)館等對(duì)行業(yè)供給形成多輪驅(qū)動(dòng)。

支付端，探索符合中醫(yī)藥服務(wù)特點(diǎn)的支付方式、將中藥飲片/中藥配方顆粒及院內(nèi)制劑納入醫(yī)保支付范圍、醫(yī)保及基藥目錄擴(kuò)容等均在支付端向中藥行業(yè)傾斜。

醫(yī)保支付：更多中成藥、中藥飲片有望被納入醫(yī)保支付范圍。近期安徽省、廣東省、黑龍江省等多地發(fā)布中藥相關(guān)醫(yī)保支付文件。安徽將芪芍真武顆粒等25 個(gè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)制劑和人工麝香等8 個(gè)中藥飲片納入省基本醫(yī)療保險(xiǎn)、工傷保險(xiǎn)和生育保險(xiǎn)支付范圍，25 個(gè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)制劑均為中藥制劑。納入基本醫(yī)?；鹬Ц斗秶尼t(yī)療機(jī)構(gòu)制劑按乙類藥品管理，個(gè)人自付比例統(tǒng)一設(shè)定為30%；中藥飲片原則上參照甲類藥品管理，不設(shè)個(gè)人先行自付比例。

廣東提到在目錄調(diào)整時(shí)，按規(guī)定將符合條件的中藥配方顆粒等中藥飲片納  入省醫(yī)保基金支付范圍，應(yīng)納盡納，滿足參保群眾對(duì)中醫(yī)藥服務(wù)的需求。

黑龍江將包括中藥在內(nèi)的醫(yī)院制劑納入基本醫(yī)療保險(xiǎn)支付范圍。隨著各省對(duì)中藥付費(fèi)方式的探索和相關(guān)方案的落地，更多的中成藥、中藥飲片有望被納入醫(yī)保支付范圍。

中藥集采：擴(kuò)圍繼續(xù)，整體偏溫和。從中成藥歷次集采來看，集采的覆蓋面從跨省聯(lián)盟擴(kuò)大到全國30 個(gè)省市自治區(qū)，幾次集采的價(jià)格平均降幅在43%左右，中選率在62%左右。整體而言，歷次中成藥集采降價(jià)幅度相對(duì)溫和，獨(dú)家產(chǎn)品優(yōu)勢較為顯著。2024 年10 月，全國中成藥聯(lián)盟第三批和首批擴(kuò)圍續(xù)接采購品種范圍相關(guān)保量工作已經(jīng)啟動(dòng)，涉及20 個(gè)產(chǎn)品組（適應(yīng)癥分組）、95 個(gè)產(chǎn)品，其中不乏獨(dú)家品種。從具體品種來看，仍是以采購金額高、用量大的中成藥為主，劑型從口服藥拓展到口服＋注射劑。預(yù)計(jì)此次集采仍延續(xù)溫和降價(jià)態(tài)勢，獨(dú)家品種的競爭優(yōu)勢依然明顯，建議關(guān)注第三批全國中成藥集采進(jìn)展。

醫(yī)保及基藥目錄調(diào)整：中成藥占比有望持續(xù)提高。2024 醫(yī)保預(yù)談判已經(jīng)進(jìn)行，正式談判即將開始，預(yù)計(jì)談判結(jié)果將于11 月公布。進(jìn)入醫(yī)保對(duì)中藥創(chuàng)新藥上市后實(shí)現(xiàn)放量非常重要，建議關(guān)注2024 醫(yī)保談判進(jìn)展以及后續(xù)新增進(jìn)入2024 醫(yī)保目錄的中藥品種。此外，鑒于醫(yī)保目錄與基藥目錄可能形成的協(xié)同效應(yīng)，已納入醫(yī)保的非基藥有望率先入基。建議關(guān)注基藥目錄調(diào)整進(jìn)度，重點(diǎn)關(guān)注“醫(yī)保+非基藥”產(chǎn)品及相關(guān)企業(yè)。

聚力向“新”、提質(zhì)增效，長期關(guān)注三大主線。

主線一：“藥”創(chuàng)新，關(guān)注中藥創(chuàng)新藥。在政策與臨床需求雙驅(qū)動(dòng)之下，中藥創(chuàng)新再度加速，新藥上市節(jié)奏加快且1 類新藥占比明顯提升。研發(fā)創(chuàng)新是核心，進(jìn)入醫(yī)?；幠夸浭欠帕康闹匾獥l件，而下半年基藥目錄調(diào)整是大概率事件，或成為行業(yè)催化因素。建議關(guān)注：（1）具有較強(qiáng)研發(fā)實(shí)力、在研產(chǎn)品豐富且研發(fā)進(jìn)展較快、中醫(yī)理論與臨床結(jié)合較好（尤其是能通過循證醫(yī)學(xué)改寫臨床診治指南）、布局大品類有獨(dú)家品種的企業(yè)；（2）2023版醫(yī)保目錄新增品種和解禁品種及相關(guān)企業(yè)；（3）“醫(yī)保+非基藥”品種及相關(guān)企業(yè)。

主線二：“藥”煥新，關(guān)注品牌中藥。配方優(yōu)勢、原材料優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢共同構(gòu)筑了品牌中藥的高競爭壁壘。市場及模式創(chuàng)新，打通了“防+治+養(yǎng)”全產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)一步凸顯品牌中藥消費(fèi)屬性。治已病、治未病、康養(yǎng)保健的全程覆蓋，疊加銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的利好，體現(xiàn)出品牌中藥“治療+消費(fèi)”屬性，增加了中藥消費(fèi)需求的層次性，拓展了市場增量。建議關(guān)注：（1）擁有配方優(yōu)勢、原材料優(yōu)勢和品牌優(yōu)勢的產(chǎn)品力強(qiáng)的品牌中藥；（2）通過市場及模式創(chuàng)新，積極探索新業(yè)態(tài)模式、拓展產(chǎn)業(yè)鏈、拓寬市場領(lǐng)域的品牌中藥。

主線三：國企改革，關(guān)注提質(zhì)增效的國有控股企業(yè)。中藥行業(yè)的央企國資控股、省屬國資控股以及其他國有控股比例均高于行業(yè)水平，中藥行業(yè)在醫(yī)藥子行業(yè)中受益于國企改革的程度明顯較高，有望通過國企改革實(shí)現(xiàn)提質(zhì)增效。

風(fēng)險(xiǎn)提示

（1）包括行業(yè)集采等在內(nèi)的政策趨嚴(yán)，導(dǎo)致中藥產(chǎn)品價(jià)格大幅下降；（2）上市公司在研產(chǎn)品進(jìn)展低于市場預(yù)期；（3）醫(yī)保和基藥目錄中中藥占比提升低于市場預(yù)期。

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轉(zhuǎn)自湘財(cái)證券股份有限公司 研究員：許雯