鹵制品行業(yè)：萬物皆可鹵 逐鹿論英雄

    鹵味發(fā)展千年，口味鮮美誘人，深受大眾追捧。鹵味三千億市場，休閑鹵味持續(xù)擴容，競爭格局層次分明；佐餐鹵味前景廣闊，格局分散整合空間較大。綜合分析數(shù)十家鹵制品百店品牌，我們認為鹵制品企業(yè)需要從品牌&產(chǎn)品到供應鏈&門店管理全面建立競爭優(yōu)勢，分四階段逐步深挖主品牌、多品牌布局、構(gòu)建生態(tài)，從而打造泛鹵味市場龍頭。首推絕味食品，推薦周黑鴨，建議關(guān)注煌上煌。

    舌尖上的鹵味：千年美味，萬物可鹵，千億規(guī)模。鹵制品指對食材進行處理及焯泡后，將其放入鹵水中慢燉數(shù)小時，鹵水中放入鮮、香、麻、辣、甜等調(diào)味料，成品具有“色、香、味、型”俱全的特點，令人垂涎欲滴。鹵制品千年歷史、根基深厚，擁有預制短保（散裝/鎖鮮裝）、鮮鹵現(xiàn)撈、包裝長保等多種形態(tài)。經(jīng)過數(shù)十年的蓬勃發(fā)展，2020 年鹵制品市場規(guī)模已達3033 億元， 2010-2020 年CAGR 10.9%，其中休閑鹵味受益于休閑需求擴張&供應鏈發(fā)展，實現(xiàn)快速增長，2020 年規(guī)模1235 億元、2010-2020 年CAGR 高達18.2%，孵化出絕味等頭部品牌；餐桌鹵味規(guī)模大但仍處發(fā)展早期，未來餐飲標準化趨勢下具有較大擴容空間，2020 年規(guī)模1798 億元，2010-2020 年CAGR 7.8%。

    格局分散層次分明，佐餐鹵味大有可為。鹵味行業(yè)渠道多元，獨立門店為最重要渠道之一，截至2021 年2 月行業(yè)總門店達24.66 萬家。我們詳細統(tǒng)計對比門店數(shù)超100 家的75 個鹵味品牌，我們認為：①行業(yè)格局分散、頭部層次分明。

    截至2021 年4 月底，75 個百店品牌合計門店4.52 萬家、僅占18%，龍頭絕味僅占5%，夫妻店及小品牌占據(jù)多數(shù)份額。其中萬店品牌僅絕味，4000+門店品牌僅紫燕/煌上煌，1000+門店品牌僅久久丫/周黑鴨，頭部層次分明。②休閑嶄露頭角，佐餐大有可為。目前行業(yè)頭部品牌仍以休閑鹵味為主，佐餐鹵味僅紫燕門店超千家。佐餐鹵味發(fā)展前景廣闊、整合空間充足，具備進一步孵化強勢連鎖品牌的潛力。③供貨加盟最優(yōu)，鹵制品三種展店方式（直營、供貨加盟、技術(shù)&品牌加盟），供貨加盟兼顧食品安全&擴張速度，低投入高回報具備吸引力，最適合鹵味品牌快速擴張。

    多維度構(gòu)建競爭壁壘，四階段發(fā)展掘金鹵味。我們認為鹵制品企業(yè)的發(fā)展可分為四個階段：1.0 階段，從品牌&產(chǎn)品到供應鏈&門店管理全面構(gòu)建，打造出相對有效的運營模式，在一定區(qū)域小有規(guī)模。2.0 階段，持續(xù)提升鞏固既有優(yōu)勢，包括①品牌營銷&門店升級持續(xù)推動品牌力提升；②全國化產(chǎn)能布局，打造全國冷鏈日配能力；③打造管理人才梯隊，支持標準管理能力持續(xù)輸出。從而實現(xiàn)全國化市場開拓，將主品牌份額提升至極致。3.0 階段，內(nèi)生&外延推動多品牌發(fā)展，深入鹵味其他細分品類，包括絕味投資廖記（佐餐）、阿滿（佐餐）、精武（包裝鹵味）等；紫燕除紫燕百味雞外還創(chuàng)立椒言椒語（鮮鹵）、麻甲線（休閑）等；浙江頂譽先后創(chuàng)立久久丫（休閑）、留夫鴨（佐餐）。4.0 階段，借助鹵味市場經(jīng)營積累，逐步推進生態(tài)化發(fā)展。

    重點公司：1.絕味食品，公司3.0 階段布局持續(xù)落地，4.0 階段初具雛形，計劃未來發(fā)展按三步走、核心深挖泛鹵味。①鴨脖主業(yè)，競爭力絕對領先，料未來釋放管理能力實現(xiàn)加速開店、業(yè)績加速釋放，公司股權(quán)激勵解鎖目標為2021-2023年收入25%/20% /20%，料增長主要靠主業(yè)實現(xiàn)。②深挖泛鹵味，公司已經(jīng)布局廖記（佐餐）、阿滿（佐餐）、精武（線上包裝鹵味）、盛香亭（熱鹵）、顏家（烤鹵）、舞爪（休閑雞爪鹵味）等品牌，借助主業(yè)優(yōu)勢，持續(xù)拓展泛鹵味細分賽道，將從休閑鹵味龍頭邁向泛鹵味龍頭。③布局其他高協(xié)同性賽道，構(gòu)建美食生態(tài)。2.周黑鴨，公司正處2.0 發(fā)展階段，坐擁行業(yè)最強品牌，積極推進改革力爭加速份額提升。①特許持續(xù)落地，2020 年底特許店已達598 家，申請超2.9萬份。②新品表現(xiàn)出色，2020H2 新品銷售占比14.5%。③全渠道銷售，2020年O&O 渠道占比37.1%。同時疊加產(chǎn)能擴張及團隊激勵優(yōu)化，未來三年門店目標4000~ 5000 家。

    風險因素：行業(yè)景氣度下降風險，食品安全風險，原材料價格波動風險。

    投資策略。鹵制品三千億市場，休閑鹵味持續(xù)增長，佐餐鹵味前景可期。目前行業(yè)競爭格局分散，領先品牌滲透&延展空間廣闊，看好頭部企業(yè)持續(xù)提升鞏固競爭壁壘，掘金泛鹵味市場。首推絕味食品，休閑鹵味龍頭，鴨脖主業(yè)加速滲透，泛鹵味延展逐步落地，有望持續(xù)兌現(xiàn)高增長，劍指泛鹵味行業(yè)龍頭；推薦周黑鴨，改革戰(zhàn)略推進，特許經(jīng)營發(fā)力，加速休閑鹵味份額提升；建議關(guān)注煌上煌。