恒立液壓：油缸龍頭地位穩(wěn)固 液壓泵閥國(guó)產(chǎn)替代加速

    事件：公司發(fā)布2019 年年度報(bào)告和2020 年第一季度報(bào)告，2019 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入54.14 億元，同比增長(zhǎng)28.57%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.96 億元，同比增長(zhǎng)54.93%。2020 年第一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.69 億元，同比下降12.74%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利3.47 億元，同比增長(zhǎng)6.42%。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6.00 元（含稅），并以資本公積金轉(zhuǎn)增股本，每10 股轉(zhuǎn)增4.8 股。

    挖機(jī)和非標(biāo)油缸供銷兩旺，構(gòu)筑寬闊護(hù)城河。2019 年中國(guó)挖機(jī)銷售23.56萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)15.87%再創(chuàng)歷史新高。公司當(dāng)年公銷售挖機(jī)專用油缸48.49萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)16.29%。按此推算公司挖機(jī)油缸市占率約51.43%，龍頭地位穩(wěn)固。公司2019 年非標(biāo)油缸銷售16.58 萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)18.14%。前期公司非標(biāo)產(chǎn)線仍被挖機(jī)油缸占據(jù)部分產(chǎn)能，我們認(rèn)為，隨著挖機(jī)油缸對(duì)于非標(biāo)油缸產(chǎn)能擠占逐步減弱，公司非標(biāo)油缸產(chǎn)銷有望得到釋放。公司非標(biāo)油缸主要包括起重系列油缸、盾構(gòu)機(jī)油缸和高端海工海事油缸等，隨著國(guó)內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)政策推進(jìn)，公司挖機(jī)油缸和非標(biāo)油缸供銷兩旺勢(shì)頭有望持續(xù)。

    泵閥份額持續(xù)提升，國(guó)產(chǎn)替代加速。公司小挖泵閥目前市占率超過(guò)30%，中大挖泵閥份額持續(xù)增長(zhǎng)，已經(jīng)大批量配套數(shù)十個(gè)機(jī)型，6-50T 級(jí)回轉(zhuǎn)馬達(dá)也通過(guò)了裝機(jī)驗(yàn)證，開始批量配套使用。2019 年鑄造分公司鑄件銷量 3.75 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 20.19%。隨著鑄造二期的全部投產(chǎn)，公司目前鑄件產(chǎn)能超過(guò)5.5 萬(wàn)噸，除滿足內(nèi)部需求外，還將探索風(fēng)電、高鐵等行業(yè)市場(chǎng)。

    盈利能力持續(xù)攀升，疫情沖擊有限。隨著近年來(lái)挖機(jī)需求的提升，以及公司泵閥國(guó)產(chǎn)替代加速，公司近年來(lái)產(chǎn)能利用率持續(xù)保持高位，盈利能力不斷攀升。2019 年公司毛利率和凈利率分別達(dá)到37.77%和23.98%，均為歷史最高水平。2020 年一季度，受疫情影響，國(guó)內(nèi)挖機(jī)銷售68630 臺(tái)，同比下降8.22%。

    但公司一季度收到?jīng)_擊較為有限，盈利能力進(jìn)一步提升，毛利率和凈利率分別提升至37.87%和25.41%。

    液壓系統(tǒng)發(fā)展空間巨大。液壓系統(tǒng)是挖掘機(jī)的核心零部件，成本占比達(dá)到30%，挖機(jī)液壓系統(tǒng)前裝和后裝市場(chǎng)空間合計(jì)預(yù)計(jì)在300 億元左右。按照每生產(chǎn)一臺(tái)液壓挖掘機(jī)需要4 條液壓油缸，2 臺(tái)行走馬達(dá)、1 臺(tái)回轉(zhuǎn)馬達(dá)、1 臺(tái)液壓主泵，1 套液壓閥來(lái)測(cè)算。公司目前在前裝市場(chǎng)中，液壓油缸市占率超過(guò)50%，液壓泵和液壓閥市占率在20%-30%之間，馬達(dá)市占率仍處于低位，隨著驗(yàn)證和供貨持續(xù)推進(jìn)，公司在液壓件市場(chǎng)仍有長(zhǎng)足發(fā)展空間。