上市公司：高基數消化完成，一季度邊際改善。全行業(yè)來看，營收和凈利潤（扣非）2023 年分別同比+1.8%和-23.7%，2024Q1 分別同比+0.7%和+5.1%。從23 年4 個季度來看，大體經歷了一季度防控優(yōu)化，繼而二季度院內診療快速修復，8 月到年底院內反腐的擾動。24Q1 同比增速較23H2 有較大邊際改善，同時能看到院內處于上升通道中。
各細分回歸正常邏輯，器械和CXO 有壓力：1）從23 全年來看，零售/醫(yī)療服務/生物制品/流通/中藥營收同比增速分別為：12.0%/7.6%/7.5%/6.6%/6.3%，都顯著高于行業(yè)平均（1.8%），大體都與防控優(yōu)化相關；醫(yī)療器械同比大幅下滑（-27.6%），主要原因在于疫情相關產品銷售回落所致；2）從24Q1 來看，只有零售/生物制品2個細分領域營收同比增速大幅高于行業(yè)平均（0.7%），分別為：11.5%/7.0%，中藥、器械和CXO 都表現欠佳。其中，CXO 扣非凈利潤開始明顯下滑（-26.4%），主要受到新冠CMO 大訂單減少、行業(yè)景氣度周期波動等因素影響。
“低倉位+估值底+穩(wěn)增長”帶來的配置良機。截止24Q1，公募基金產品醫(yī)藥持倉占比約11.2%，較23Q4 環(huán)比下降2.6pct。其中，非醫(yī)藥主題基金（全基）醫(yī)藥持倉占比大約在6.3%，已接近歷史最低值，同時也明顯低于醫(yī)藥總市值占比（7.1%），即低配狀態(tài)。估值方面，在藥械集采、新冠過峰等因素擾動下，行業(yè)市盈率（TTM）水平回落到近10 年最低點附近。
從細分領域配置來看，醫(yī)藥基金22Q4-23Q2 快速下調CXO 倉位，同時加強化藥和中藥配置。隨后，在23Q3 切回CXO，相對應地降低了中藥/化藥/器械的持倉。根據24 年一季報，化藥和器械是醫(yī)藥基持倉最多的2 個板塊，分別為：25%和20%；CXO、生物制品和中藥的持倉比例相對均衡，都在11-13%的區(qū)間。
從23 年報和24 年一季報數據來看，在經歷了防控優(yōu)化和醫(yī)藥反腐后，行業(yè)正在重啟修復，同時22 年高基數已經消化完畢?？紤]到診療需求的剛性，以及23Q2 后的低基數，未來一年行業(yè)成長較為確定，再疊加“低倉位+估值底”，我們認為是配置行業(yè)很好的時間點。
從細分領域來看，院內產品（中藥/化藥/器械）成長更為確定，建議關注恒瑞醫(yī)藥(600276，買入)、科倫藥業(yè)(002422，未評級)、恩華藥業(yè)(002262，未評級)、邁瑞醫(yī)療(300760，買入)、派林生物(000403，增持)等；創(chuàng)新藥產業(yè)鏈（Biotech+CXO+上游）和部分器械有出海邏輯，建議關注奧賽康(002755，買入)、君實生物-U(688180，未評級)、美好醫(yī)療(301363，未評級)、康龍化成(300759，增持)、藥康生物(688046，未評級)、百普賽斯(301080，買入)等；院外市場的零售藥房和中藥OTC 同樣是穩(wěn)定發(fā)展的細分領域，建議關注大參林(603233，買入)、一心堂(002727，買入)、濟川藥業(yè)(600566，未評級)、華潤三九(000999，未評級)等。
風險提示
1、 如果院內診療秩序恢復出現不利干擾，將會影響科室器械采購和院內藥械銷售，進而帶來相關公司業(yè)績波動；
2、如果全球生物醫(yī)藥行業(yè)投融資持續(xù)處于低谷，可能導致Biotech 管線規(guī)?？s小，甚至現金流危機，CXO 和上游相關企業(yè)也有一定壓力。
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轉自東方證券股份有限公司 研究員：伍云飛
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