火電行業(yè):周期下行壓力加大,重申火電板塊配置價(jià)值

    宏觀經(jīng)濟(jì)下行尚未見底,中央再提“房住不炒”,逆周期火電板塊配置價(jià)值凸顯。宏觀經(jīng)濟(jì)自18Q2已經(jīng)連續(xù)下行5個(gè)季度,目前尚未見底,預(yù)計(jì)下半年下行壓力會(huì)進(jìn)一步加大。

    地產(chǎn)作為周期之母,對(duì)于整個(gè)上游大宗品行業(yè)的需求起到?jīng)Q定性作用。本輪地產(chǎn)周期演繹形式有所異化,新開工韌性超預(yù)期,銷售面積增速與新開工面積增速時(shí)滯擴(kuò)大,但銷售面積領(lǐng)先新開工的核心傳導(dǎo)鏈條仍在。地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)上半年已經(jīng)全年轉(zhuǎn)負(fù),新開工面積增速下行壓力變大。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“房住不炒”,市場(chǎng)期待的地產(chǎn)政策放松或?qū)⒙淇铡＝?jīng)濟(jì)下行壓力加大+地產(chǎn)周期下行周期里大宗品回落,逆周期火電板塊配置價(jià)值凸顯。

    火電業(yè)績(jī)彈性當(dāng)前關(guān)鍵在于煤價(jià),三、四季度煤炭有望供需雙殺,動(dòng)力煤價(jià)格回歸綠色區(qū)間促進(jìn)火電盈利修復(fù)。1)煤炭供給端,去年四季度開始煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正,今年1-6月累計(jì)增速更是達(dá)到24%,煤炭供給側(cè)改革已經(jīng)從去產(chǎn)能轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放階段。上半年煤炭產(chǎn)量增幅相對(duì)有限主要源于陜西礦難引發(fā)安全檢查干擾,1-6月陜西、內(nèi)蒙、山西三地煤炭產(chǎn)量增速分別為-8.2%、9.5%和8.7%,全國(guó)增速為2.6%,陜西產(chǎn)量下滑拖累全國(guó)產(chǎn)量釋放。6月單月陜西原煤產(chǎn)量增速已由負(fù)轉(zhuǎn)正,同比大增12.5%,預(yù)計(jì)后續(xù)陜西方面產(chǎn)能釋放速度將加快。2)煤炭需求端,動(dòng)力煤下游需求電力、鋼鐵、建材三者占比超過85%,需求增速方面上半年火電弱、鋼鐵、建材強(qiáng),動(dòng)力煤需求總體偏弱,下半年隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大+地產(chǎn)周期向下,需求繼續(xù)偏弱概率較大。另外,由于上半年需求較弱,當(dāng)前沿海六大電廠庫存、全國(guó)重點(diǎn)電廠庫存均高于上年同期20%以上,高庫存對(duì)煤價(jià)造成一定壓制。上半年煤價(jià)較去年同期已有所下降,但仍高于發(fā)改委規(guī)定的煤價(jià)綠色區(qū)間,下半年供需雙殺煤價(jià)有望趨勢(shì)性回落,推動(dòng)火電企業(yè)盈利大幅改善。

    2019年降電價(jià)任務(wù)接近完成,今年火電降電價(jià)擔(dān)憂已然證偽。今年政府工作報(bào)告提出要繼續(xù)降低一般工商業(yè)電價(jià)10%,部分投資者擔(dān)心為完成降電價(jià)任務(wù)將下調(diào)火電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)。根據(jù)發(fā)改委配套文件精神,降電價(jià)所需資金主要有電網(wǎng)、水電、核電等企業(yè)增值稅率下調(diào)3%帶來的利潤(rùn)空間提供;截至目前全國(guó)絕大部分省份已經(jīng)完成降低一般工商業(yè)電價(jià)10%任務(wù),其中僅浙江由于特殊原因下調(diào)了火電上網(wǎng)電價(jià),其他省份均未下調(diào)火電上網(wǎng)電價(jià)。當(dāng)前降低火電電價(jià)擔(dān)憂已然證偽,火電板塊普遍收獲增值稅率下調(diào)帶來的業(yè)績(jī)彈性。

    電力供需格局持續(xù)分化,中西部火電公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)修復(fù)空間更大。2019年上半年全社會(huì)用電數(shù)據(jù)顯示,不同區(qū)域電力供需格局進(jìn)一步分化,中西部省份用電增速持續(xù)高于沿海發(fā)達(dá)省份。1)東南沿海區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá),用電基數(shù)大,疊加能源雙控影響,用電增速逐漸放緩。2)西部區(qū)域環(huán)保政策相對(duì)溫和、電價(jià)低,為較多高耗能工業(yè)產(chǎn)能的轉(zhuǎn)移的目的地,驅(qū)動(dòng)當(dāng)?shù)赜秒娏靠焖僭鲩L(zhǎng)。3)中部區(qū)域,尚處于工業(yè)化發(fā)展的中期,后發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯,近年來大力發(fā)展以高端制造業(yè)為代表的一批新興產(chǎn)業(yè),預(yù)計(jì)未來較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)用電量增速都可以保持在較好的水平。內(nèi)蒙、安徽、湖北、廣西等地電力供需格局持續(xù)改善,火電公司利用小時(shí)有望持續(xù)增長(zhǎng),上述區(qū)域火電公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)修復(fù)空間高于全國(guó)平均水平。

    投資建議:經(jīng)濟(jì)下行壓力+地產(chǎn)下行周期里大宗品有望回落,火電降電價(jià)擔(dān)憂已然證偽,逆周期的火電板塊配置價(jià)值凸顯。推薦華能國(guó)際、華電國(guó)際等全國(guó)性火電龍頭,同時(shí)考慮到后續(xù)全國(guó)電力供需格局分化、蒙華鐵路對(duì)局部區(qū)域煤炭供需市場(chǎng)帶來的積極影響,我們重點(diǎn)推薦長(zhǎng)源電力、內(nèi)蒙華電、皖能電力等區(qū)域性火電龍頭。

    風(fēng)險(xiǎn)提示:煤炭?jī)r(jià)格受突發(fā)礦難等無法預(yù)測(cè)性因素影響,動(dòng)力煤量收緊。