2020年白酒行業(yè)并購(gòu)“第一案”，發(fā)生在中國(guó)醬酒核心產(chǎn)區(qū)茅臺(tái)鎮(zhèn)

    終于看到了希望的曙光。

    作為大豪科技的散戶投資人，宋雨沒有想到，被“深套”近三個(gè)月后，該公司會(huì)因?yàn)橐患埐①?gòu)重組預(yù)案而連拉9個(gè)漲停板。

    “之前一直自責(zé)買多了，現(xiàn)在又后悔買少了，如今已經(jīng)買不進(jìn)去了。”看到賬戶里上漲的的盈利數(shù)字，已接近自己大半個(gè)月的工資時(shí)，宋雨有些后悔，然而接連6個(gè)交易日的開盤即漲停，使得他一直沒有加倉(cāng)大豪科技的機(jī)會(huì)。

    趕在2020年的最后一個(gè)月，主營(yíng)智能裝備的大豪科技對(duì)外表示，其擬通過現(xiàn)金支付和發(fā)行股份的方式，募資收購(gòu)紅星二鍋頭母公司紅星股份100%股權(quán)。即便僅是披露交易預(yù)案，但資本市場(chǎng)仍對(duì)這起跨界“飲酒”的并購(gòu)仍表現(xiàn)出極大的熱情。

    Wind數(shù)據(jù)顯示，自12月8日復(fù)牌后，大豪科技接連數(shù)個(gè)交易日錄得漲停，常年徘徊在80億元的市值也在短短幾日之內(nèi)迅速攀升至140億元。

    大豪科技不是孤例。

    7個(gè)月前，復(fù)星國(guó)際旗下豫園股份宣布斥資18.36億元，從亞特集團(tuán)手中接過金徽酒實(shí)控權(quán)。在“復(fù)星系”的加持下，雖營(yíng)收規(guī)模排名靠后，但金徽酒的股價(jià)漲幅卻一騎絕塵，曾在一個(gè)月內(nèi)爆漲1.6倍（10月15日-11月16日），多次登上龍虎榜。截至當(dāng)前，金徽酒的總市值已超過200億元，而5月26日因并購(gòu)重組申請(qǐng)停牌時(shí)，其市值還不到70億元。

    熱錢涌入的背后，無疑是白酒行業(yè)當(dāng)下正值歷史性高光時(shí)刻，資本層面對(duì)于這些并購(gòu)前景有著良性評(píng)估及諸多期待。因高盈利、強(qiáng)消費(fèi)、抗周期等優(yōu)勢(shì)，2020年，從資本的青睞到估值的持續(xù)上升，白酒板塊變得炙手可熱。

    或正是得益于此，這一年，該行業(yè)在按下產(chǎn)業(yè)整合加速鍵的同時(shí)，亦成為行業(yè)外資本業(yè)務(wù)邊界拓展的新戰(zhàn)場(chǎng)。一方面，類似國(guó)臺(tái)酒業(yè)、古井貢酒等產(chǎn)業(yè)資本頻頻出手；另一方面，“復(fù)星系”“中植系”“海銀系”等行業(yè)外資本大鱷亦動(dòng)作不斷。

    一場(chǎng)轟轟烈烈的“醉酒”賽事早已鳴鑼開場(chǎng)。

1 產(chǎn)業(yè)資本加速整合

    2020年白酒行業(yè)并購(gòu)“第一案”，發(fā)生在中國(guó)醬酒核心產(chǎn)區(qū)茅臺(tái)鎮(zhèn)。

    1月初，正在沖刺IPO的國(guó)臺(tái)酒業(yè)宣布貴州海航懷酒（現(xiàn)已更名“國(guó)臺(tái)懷酒”）即將被收之麾下。彼時(shí)國(guó)臺(tái)酒業(yè)副董事長(zhǎng)葉正良給出的理由為“此次并購(gòu)（國(guó)臺(tái)酒業(yè)）可獲得懷酒稀缺土地資源110畝、庫(kù)存老酒5000余噸，其中90年代老酒200余噸等”。

    作為茅臺(tái)鎮(zhèn)老字號(hào)知名酒企，與茅臺(tái)酒廠同年組建的懷酒始建于1951年。2011年5月，正尋新領(lǐng)域積極擴(kuò)張的海航集團(tuán)通過新設(shè)公司的股權(quán)合作方式，斥資7.8億元拿下懷酒六成股權(quán)，欲將后者打造為中國(guó)的“波爾多”。然而事與愿違，受2013年“白酒塑化劑事件”以及“三公禁酒”等影響，白酒行業(yè)黃金十年終結(jié)，并進(jìn)入調(diào)整期，懷酒業(yè)績(jī)自此一蹶不振。

    “本次收購(gòu)前，懷酒酒業(yè)主要從事醬香型白酒生產(chǎn)及銷售。由于生產(chǎn)基地建設(shè)進(jìn)度緩慢、市場(chǎng)銷售不斷萎縮，懷酒酒業(yè)2018年起逐步停產(chǎn)，僅少量對(duì)外銷售庫(kù)存成品酒。”12月3日，國(guó)臺(tái)酒業(yè)在最近更新的招股書中如是描述，并對(duì)懷酒之后的發(fā)展定位為“生產(chǎn)基地，生產(chǎn)成品酒銷售給國(guó)臺(tái)銷售”。

    一位熟知情況的投資人表示，由于醬香型白酒生產(chǎn)周期較長(zhǎng)、基酒產(chǎn)能擴(kuò)張投入大，企業(yè)短期內(nèi)難以通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模增加基酒產(chǎn)量和儲(chǔ)量，所以收購(gòu)既有醬香型白酒生產(chǎn)企業(yè)，以快速擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量是行業(yè)內(nèi)的常規(guī)操作。“目前，國(guó)臺(tái)酒業(yè)產(chǎn)能有限，收購(gòu)是最為直接的方式”。

    國(guó)臺(tái)酒業(yè)招股書上的一組數(shù)據(jù)也印證了上述說法。

    數(shù)據(jù)顯示，在未收購(gòu)懷酒之前，國(guó)臺(tái)酒業(yè)擁有的國(guó)臺(tái)酒業(yè)及國(guó)臺(tái)酒莊兩大生產(chǎn)基地，均處于超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)。2019年，國(guó)臺(tái)酒業(yè)及國(guó)臺(tái)酒莊的產(chǎn)能分別為1800噸以及3500噸，而與之對(duì)應(yīng)的產(chǎn)能利用率均超過100%，分別為111.33%與113.45%。

    圍繞產(chǎn)能概念的并購(gòu)，相比于國(guó)臺(tái)酒業(yè)已“飲下”懷酒，“徽酒四杰”之一的古井貢酒正處于運(yùn)籌帷幄當(dāng)中。11月中旬，該公司對(duì)外透露，根據(jù)發(fā)展戰(zhàn)略需要已與明光酒業(yè)進(jìn)行接洽，就收購(gòu)股權(quán)事項(xiàng)達(dá)成初步意向，“公司擬于近期對(duì)明光酒業(yè)開展盡職調(diào)查和審計(jì)評(píng)估等工作”。

    這是繼2016年耗資8.16億元控股黃鶴樓酒業(yè)之后，古井貢酒的又一次出擊。不過，與彼時(shí)的跨省并購(gòu)不同，古井貢酒這一次將目光放在了距亳州大本營(yíng)僅300余公里的滁州。根據(jù)公開資料，地處由安徽滁州市代管的縣級(jí)市明光、曾在安徽省白酒行業(yè)穩(wěn)居第二名的明光酒業(yè)，年產(chǎn)白酒約3萬(wàn)噸，目前體量約在3億至4億元，旗下?lián)碛忻鞴?、老明光、明綠御酒等系列產(chǎn)品。

    11月下旬，中泰證券曾在此前的一份研報(bào)中稱，“我們認(rèn)為本次收購(gòu)與黃鶴樓進(jìn)度節(jié)奏不一樣，目前尚無股權(quán)比例和金額內(nèi)容，項(xiàng)目進(jìn)展具有一定不確定性。明光酒業(yè)收入規(guī)模小于黃鶴樓，我們預(yù)計(jì)在幾億元體量，若收購(gòu)落地有望優(yōu)化省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局。”

    “徽酒品牌眾多，上市品牌就有‘四朵金花’，分別是古井貢酒、口子窖、迎駕貢酒和金種子酒，非上市的還有宣酒、皖酒、高爐家酒、臨水、文王貢酒、老明光等諸多品牌。”11月29日，川財(cái)證券在其研報(bào)如是表述徽酒當(dāng)前的激烈競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，“近年來，隨著競(jìng)爭(zhēng)激烈，‘東不入皖’的神話被打破，省外強(qiáng)勢(shì)品牌紛紛進(jìn)入安徽市場(chǎng)，高端和次高端市場(chǎng)失守，被茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖等高端品牌瓜分，低端市場(chǎng)也被牛欄山、老村長(zhǎng)等全國(guó)性品牌占領(lǐng)，徽酒面臨兩頭夾中間的困境。”

    與大多數(shù)酒企有所不同，古井貢酒并未將業(yè)務(wù)來源劃分為省內(nèi)和省外，而是劃歸于華北、華中及華南等區(qū)域。2019年，其大本營(yíng)華中市場(chǎng)銷售占比為89.53%。

    “古井收購(gòu)明光的初衷在于后者的原酒生產(chǎn)能力，相對(duì)而言，明光酒業(yè)的區(qū)域品牌價(jià)值長(zhǎng)期被低估，并購(gòu)成本較低。”在白酒專家蔡學(xué)飛看來，從地理位置而言，滁州緊鄰合肥與南京，“飲下”明光酒業(yè)的背后，或可進(jìn)一步擴(kuò)大古井貢酒省內(nèi)市場(chǎng)市占率，同時(shí)實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步擴(kuò)張。

    2 行業(yè)外資本競(jìng)相入局

    實(shí)際上，除了產(chǎn)業(yè)資本的摩肩接踵，資本熱潮下，這一年“酒局”新進(jìn)者亦接連不斷。

    “復(fù)星與酒的緣分，始于青島啤酒，但絕不會(huì)止于青島啤酒。中國(guó)人的餐桌上，一定離不開一壺好酒。”2019年10月，上海BFC外灘金融中心，在會(huì)見前往復(fù)星考察的宜賓市市長(zhǎng)杜紫平一行人時(shí)，被稱為“中國(guó)巴菲特”的郭廣昌不吝于表達(dá)“復(fù)星系”的“醉酒”野心。

    8個(gè)月后，通過旗下豫園股份以18.36億元入主“西北白酒王”金徽酒，“復(fù)星系”正式涉足白酒領(lǐng)域。9月上旬，為進(jìn)一步鞏固控制權(quán)，豫園股份再次斥資7.15億元對(duì)金徽酒8%的股份進(jìn)行要約收購(gòu)，至此，“復(fù)星系”持股比例提升至38%。

    在CIC灼識(shí)咨詢執(zhí)行董事王文華看來，復(fù)星深耕健康、快樂、富足三大業(yè)務(wù)，其中豫園股份作為快樂消費(fèi)的旗艦平臺(tái)，旗下的餐飲事業(yè)部的核心戰(zhàn)略仍然是升級(jí)家庭快樂消費(fèi)產(chǎn)業(yè)集群。白酒作為中國(guó)傳統(tǒng)消費(fèi)品中的重頭，布局白酒賽道能幫助豫園股份豐富其餐飲食品類產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)。“豫園股份大消費(fèi)產(chǎn)業(yè)中的餐飲業(yè)務(wù)在毛利上僅次于度假村業(yè)務(wù)，超過60%，白酒同時(shí)又是餐飲業(yè)中毛利極高的細(xì)分，對(duì)于餐飲食品事業(yè)部發(fā)展會(huì)有較大的幫助”。

    巨頭兩度入場(chǎng)，市場(chǎng)情緒高漲，金徽酒市值天花板陡然上升。數(shù)據(jù)顯示，作為國(guó)內(nèi)最年輕的白酒上市公司，2019年金徽酒的市值很長(zhǎng)時(shí)間停留在60億元左右，而今其市值已是這一數(shù)據(jù)的3倍之多。

    一直在南方工作的投資者張琳用“瘋狂”一詞來形容金徽酒的股價(jià)走勢(shì)。張琳向講述，自己平時(shí)未曾留意過金徽酒的產(chǎn)品，亦沒有看懂今年白酒板塊的股票暴漲，但在復(fù)星再度增持金徽酒后，其還是于10月中旬毫不猶豫地買入了后者的股票，“建倉(cāng)的時(shí)候股價(jià)不到20元，短短一個(gè)月時(shí)間一度漲到56元”。

    對(duì)于“復(fù)星系”而言，這算得上是一筆收益頗豐的投資。

    實(shí)際上，嗅到“酒香”的不止是“復(fù)星系”。

    繼去年“飲下”貴州醇后，8月初，從事實(shí)業(yè)投資、投資項(xiàng)目管理等業(yè)務(wù)的江蘇綜藝集團(tuán)，以4.6億元的價(jià)格再度從維維股份手中接過枝江酒業(yè)；10月中旬，以金礦托管為主業(yè)，凈利潤(rùn)正處虧損中的園城黃金亦宣布將收購(gòu)醬香酒企圣窯酒業(yè)。交易完成后，其業(yè)務(wù)將拓展至白酒釀造及銷售板塊；12月初，為尋求新的利益增長(zhǎng)點(diǎn)，總資產(chǎn)5.6億元，賬面現(xiàn)金僅有2.17億元的寶德股份也表示，擬以11.22億元的現(xiàn)金收購(gòu)白酒流通企業(yè)名品世家，若交易完成，寶德股份實(shí)控人變更為“中植系”掌門人解直錕；幾乎同一時(shí)間，大豪科技收購(gòu)紅星股份的交易預(yù)案公布于眾……

    “這說明資金認(rèn)可白酒這一領(lǐng)域。”白酒營(yíng)銷專家、中原基金執(zhí)行合伙人晉育峰表示，盈利能力相對(duì)較強(qiáng)，現(xiàn)金流表現(xiàn)較好，相對(duì)抗周期等特點(diǎn)是行業(yè)外資本爭(zhēng)相布局白酒行業(yè)的主要原因。但縱觀過往，各路資本跨界“醉酒”的目的均不盡相同，“一些企業(yè)想借此與自己原有的產(chǎn)業(yè)形成互補(bǔ)，還有一些則是想將其打造成一個(gè)產(chǎn)業(yè)投資平臺(tái)，并購(gòu)目的不同，結(jié)果也是天差地別”。

    “拋開資本的逐利性不談，資本可驅(qū)動(dòng)、可控制、可復(fù)制的基本是標(biāo)品，標(biāo)品才能借力資本的力量快速跑馬圈地，快速登陸資本市場(chǎng)。而白酒行業(yè)恰恰是非標(biāo)居多。”晉育峰進(jìn)一步表示，但對(duì)于那些欲借收購(gòu)?fù)貙挊I(yè)務(wù)維度，甚至想建立競(jìng)爭(zhēng)壁壘的外部資本而言，白酒領(lǐng)域的進(jìn)入門檻并不低。

     光有錢或許并不夠

    “今年的這些并購(gòu)應(yīng)該屬于2017年以來行業(yè)掀起的第三輪并購(gòu)潮，如之前川酒集團(tuán)入主宜賓第二大酒企敘府酒業(yè)，瀘州老窖增持川酒投等。”四川省酒類流通協(xié)會(huì)執(zhí)行會(huì)長(zhǎng)鐵犁表示，近20年來，白酒行業(yè)已經(jīng)歷了兩輪并購(gòu)浪潮，以三、四線酒廠為標(biāo)的的第一輪并購(gòu)浪潮始于2000年前后。第二輪則發(fā)生在2010年左右，彼時(shí)白酒行業(yè)的繁榮吸引了眾多行業(yè)外資本的進(jìn)入，維維股份、聯(lián)想集團(tuán)等行業(yè)外資本參與白酒并購(gòu)，上海浦創(chuàng)、中信國(guó)際等風(fēng)投資本也關(guān)注到這一領(lǐng)域。

    預(yù)測(cè)，到2023年，白酒行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到7874億元，“2017年以來，白酒行業(yè)逐漸回暖，并購(gòu)呈現(xiàn)出集中化趨勢(shì)”。

    “相比前兩輪而言，這波并購(gòu)潮規(guī)模更大。”在行業(yè)浸潤(rùn)已久，鐵犁的體會(huì)更為直接，其稱，隨著行業(yè)風(fēng)向標(biāo)貴州茅臺(tái)的市值再攀高峰，當(dāng)下白酒行業(yè)正處強(qiáng)復(fù)蘇階段，亦是外來資本進(jìn)入的高潮期。

    目前這一賽道究竟有多火？一周前，主導(dǎo)產(chǎn)品為聚氯乙烯樹脂（PVC）和燒堿的新金路收到的一則投資者提問便是“請(qǐng)問貴司目前是否涉及白酒的生產(chǎn)銷售？”無獨(dú)有偶，8月中旬，中國(guó)醫(yī)藥亦被投資人“溫馨提醒”：“建議公司布局白酒行業(yè)，公司這方面專家多，應(yīng)該利用起來。”

    進(jìn)入門檻高，投資周期長(zhǎng)，不確定性高是多名分析師對(duì)白酒行業(yè)的共識(shí)。鐵犁表示，年銷售額超過20億元規(guī)模的酒企，基本上為名優(yōu)品牌，多數(shù)是區(qū)域龍頭，兼并重組至今無一例發(fā)生。在過去十年里，10億元以上標(biāo)的的兼并重組也屈指可數(shù)，所以所謂的白酒兼并重組，更多的是偏向?qū)δ赇N售額在1億元以上10億元以下級(jí)別企業(yè)的重組。“對(duì)于追求規(guī)?；?jīng)營(yíng)與快速發(fā)展的企業(yè)來說，兼并銷售規(guī)模過低的企業(yè)，短期之內(nèi)標(biāo)的業(yè)績(jī)很難有新起色”。

    2020年初，智研咨詢發(fā)布《2020-2026年中國(guó)白酒制造行業(yè)發(fā)展模式分析及投資風(fēng)險(xiǎn)研究報(bào)告》指出，2019年1-4月規(guī)模上企業(yè)（年產(chǎn)量能達(dá)到1萬(wàn)噸以上且固定資產(chǎn)上億的白酒企業(yè)）進(jìn)一步減少到1176家，與2018同期相比減少了274家，2019年全年規(guī)模以上白酒企業(yè)將減少至1098家。

    作為行業(yè)觀察者，李棲表示，目前白酒行業(yè)雖然企業(yè)眾多，但優(yōu)秀的企業(yè)并不太多，產(chǎn)業(yè)本身為兼并重組設(shè)置了門檻，想要兼并重組優(yōu)秀企業(yè)較難，“據(jù)我這些年的觀察，白酒行業(yè)兼并重組成功概率較小，這其中還不乏一些‘一嫁再嫁’的企業(yè)”。

    或基于此，根據(jù)多位行業(yè)人士給到的說法是，在白酒行業(yè)的并購(gòu)重組中，資金并不是最重要的資源。

    “之前，我與一家已并購(gòu)了三家酒廠的資方接觸過，今年他們看中了一個(gè)酒企標(biāo)的，讓我?guī)兔г?，我反?fù)問資方，除了錢，你還能給對(duì)方什么？”晉育峰進(jìn)一步解釋稱，一般發(fā)展較好的白酒企業(yè)，自身并不缺錢，所以引入戰(zhàn)投的意愿較低。“就目前來看，該行業(yè)的兼并重組，如果僅是資金投入，雙方成為合作伙伴的機(jī)會(huì)比較小，但未來戰(zhàn)略規(guī)劃若能相近以及業(yè)務(wù)發(fā)展上具有協(xié)同性，才有較大合作機(jī)會(huì)”。

    “老牌酒企欲想通過并購(gòu)重組煥發(fā)新生，并不容易。”酒水行業(yè)研究者歐陽(yáng)千里亦感慨道，酒企的兼并，看起來是財(cái)務(wù)行為或者資本行為，但實(shí)際上需要的不僅資金，后期的整合更為關(guān)鍵。